Anthropic plant IPO im Stil von SpaceX; Citigroup kommt auf die Liste und das Prospekt wird in wenigen Tagen eingereicht

Anthropic steht kurz davor, das öffentliche Prospekt für ihren Börsengang einzureichen, wie Berichte von Bloomberg vom 20. August zeigen. Citigroup wurde an die Spitze der Beraterbankliste gesetzt, neben Morgan Stanley, Goldman Sachs und JPMorgan, und das Unternehmen rechnet mit einem Umsatz von 190 bis 200 Milliarden US-Dollar im Jahr 2028, so Personen aus dem Umfeld, die von Reuters zitiert werden.

Der finanzielle Kontext ist bekannt. Anthropic hat im Mai 65 Milliarden US-Dollar in einer Finanzierungsrunde aufgenommen, mit einer Bewertung von 965 Milliarden US-Dollar. Der annualisierte Umsatz aus dem Zugang zu Claude belief sich Ende Juli auf etwa 65 Milliarden US-Dollar, wie Personen, die mit den Zahlen vertraut sind, berichteten. Wenn die Marktbedingungen so bleiben, hat die Listung das Potenzial, das größte öffentliche Technologieangebot in der Geschichte zu werden und die Marke von 86,2 Milliarden US-Dollar, die SpaceX aufgestellt hat, zu übertreffen.

Was das S-1 zur Diskussion zwingt

Am 21. August berichtete CNBC, dass Anthropic plant, AI-Backlash, also die weit verbreitete öffentliche Ablehnung von KI, als Risikofaktor im Prospekt aufzulisten. Es ist das erste Mal, dass ein Unternehmen dieser Generation formell in einem verbindlichen Dokument bei der SEC anerkennt, dass die öffentliche Meinung zur künstlichen Intelligenz eine wesentliche Variable des Geschäftsmodells darstellt. Es geht nicht um die Konkurrenz von OpenAI. Es geht nicht um den Preis von Token. Es geht um die Möglichkeit, dass die Gesellschaft beschließt, auf regulatorischem oder arbeitsrechtlichem Wege, dass das Produkt nicht in der geplanten Dimension existieren sollte.

Dieser Punkt zwingt eine Diskussion auf, die institutionelle Investoren vermieden haben. Anthropic beim IPO zu kaufen, bedeutet, sich der KI auszusetzen, bedeutet aber auch, ein langfristiges Reputationsrisiko in einem Sektor einzugehen, in dem europäische Regulierungsbehörden, amerikanische Journalisten und Gewerkschaften in mehreren Ländern aus unterschiedlichen Gründen zu derselben Schlussfolgerung kommen: Das Tempo der Adoption muss sich verlangsamen.

Wer kauft 100 Milliarden US-Dollar in einem Zeitraum

Wenn Anthropic zwischen 40 und 50 Milliarden US-Dollar primär aufnehmen kann, plus ein signifikantes sekundäres Paket, sind die Adressen, die dieses Volumen absorbieren können, wenige. Amerikanische Pensionsfonds, insbesondere CalPERS und Texas Teachers, haben Appetit auf direkte Exposition gegenüber KI außerhalb der Hyperscaler signalisiert. Staatsfonds, vor allem Norges Bank Investment Management, der Saudi Public Investment Fund und der GIC aus Singapur, gehören ebenfalls zur natürlichen Liste. Europäische Vermögensverwalter wie Amundi und Allianz Global Investors würden im Namen von Kunden investieren, die bereits nach KI-Exposition suchen, ohne über Nvidia zu gehen.

Das Volumen verteilt sich praktisch auf drei geografische Regionen, die dieselbe These benötigen: asymmetrische Rendite in einem Technologie-Asset mit defensiven operativen Fundamentaldaten. Wenn Anthropic eine Netto-Retention von über 130% bei der Unternehmens-API und eine niedrige Abwanderungsrate bei Fortune-500-Konten zeigt, hält die These. Wenn nicht, müssen die Banken die Preise während der Roadshow anpassen.

Was die These gegen Anthropic anerkennen muss

Der härteste Skeptizismus gegenüber KI stammt heute von Gary Marcus und Analysten von Sequoia Capital, die Bedenken über die Kluft zwischen Investitionen in Capex und der generierten Einnahme äußern. Die Lesart ist, dass wir uns in einer Infrastruktur-Bubble der KI befinden, ohne fundierte Renditen. Auf Anthropic angewandt, übersetzt sich diese These so: 190 Milliarden US-Dollar Umsatz im Jahr 2028 sind eine Prognose, kein historischer Wert, und hängen von einer Wachstumsannahme ab, die kein Softwareunternehmen ohne Brüche aufrechterhalten konnte.

Das Gegenargument ist nicht, dass Marcus falsch ist. Es ist, dass Anthropic kein Startup ist, das Risikokapital verbrennt, wie es Character.ai war. Es ist ein Unternehmen, das bereits für Token im Unternehmensbereich Gebühren erhebt, mit mehrjährigen Verträgen bei Banken und Beratungsunternehmen und mit realistischen annualisierten Einnahmen, die jedoch mit aggressivem Wachstum rechnen. Die Unterscheidung, die die Marktdiskussion noch nicht klar trifft, ist die zwischen KI-Labors, die klassische VC-Einhörner sind, und KI-Labors, die bereits effektiv Großhandels-B2B-Anbieter sind. Anthropic gehört zur zweiten Kategorie; Character.ai gehörte nicht dazu. Derselbe Vorbehalt gilt umgekehrt: Nicht jede Prognose von 200 Milliarden US-Dollar Umsatz im Jahr 2028 ist vergleichbar.

Es gibt auch Beweise, die die optimistische These schwächen. Die Zahl von 65 Milliarden US-Dollar ARR Ende Juli ist die Annualisierung eines laufenden Monats, nicht der in einem festen Vertrag anerkannten Einnahmen. Wenn die Basis der Unternehmenskonten beginnt, den Tokenverbrauch vierteljährlich zu überdenken, kann das ARR schrumpfen, bevor das Prospekt überhaupt bei den Investoren eintrifft.

Was den Preis während der Roadshow bestimmen wird

Die Diskussion, die im September von Bedeutung sein wird, dreht sich nicht um das Multiple. Es wird um die Retentionskurve des Tokens und um den Anteil der Einnahmen gehen, die aus mehrjährigen Unternehmensverträgen stammen, im Vergleich zu variablen Einnahmen durch Verbrauch. Was Anthropic im Prospekt zu veröffentlichen entscheidet, wird bestimmen, wie viel institutionelle Fonds bereit sind zu zahlen. Wenn die Zahl niedrig ist, ist die Preisgestaltung aggressiv. Wenn sie undurchsichtig ist, müssen die Banken ihre Einschätzungen anpassen. Und wenn sich die Marktwahrnehmung über KI vor dem Ende der Roadshow ändert, kann der Unterschied zwischen einer historischen Listung und einem IPO, das während des Prozesses zum Stillstand kommt, nur zwei Wochen ausmachen.